GDP超预期却失去AAA评级，美国冤不冤？

豉Len弹

美国周二股市收盘后，全球评级巨头惠誉国际正式将美国长期外币发行人违约评级 (IDR) 从“AAA”下调至“AA+”，这是继五月惠誉将美国AAA评级列入负面观察名单后，时隔两个月的正式调降评级。

本次调降美国长期信用也是标普继2011年后调降美国信用评级后，全球顶级评级机构时隔12年再次下调美国评级，这也代表着全球三大美资评级机构标普、惠誉、穆迪中标普和惠誉两家均下调了美国评级至AA+,仅剩穆迪依然保留了美国的AAA评级。

在惠誉的报告中，其对美国评级的下调主要基于三点：未来三年美国预期财政恶化及总体政府债务负担不断增长的负面预期、上个月美国债务上限引发的政治僵局侵蚀了美国的政府治理、美联储紧缩及经济衰退的潜在影响。

惠誉调降美国AAA评级

美国评级被降也引发了财政部长耶伦和白宫的强烈不满，当天均对惠誉的降级行为进行了驳斥，耶伦对此强烈反对并认为降级行为“武断”且“过时”。

而白宫官员则认为惠誉的降级行为毫无根据，惠誉提及的美国治理问题源于特朗普时代的各种MAGA政策议程及2021年初的国会山事件，而拜登政府“拨乱反正”后反而导致降级完全违背了常识。

实际上，白宫的本次“甩锅”甚至还得到了部分分析人士的支持，相比2011年美国被降级后引发的金融市场剧烈动荡，整个金融市场也对这个消息保持了相对的克制。

市场不乏充斥着这样一种声音，认为本次惠誉的此次下调更像是对美国两党愈发加剧的党争损害美国经济表达不满的政治宣言，而非对美国的经济前景看衰，降级一事后续对全球金融市场或影响有限。

本文试图回答下面三个问题：惠誉为什么要降美国评级，白宫和耶伦到底有没有甩锅，本次降级到底对全球会有何影响？

惠誉为什么要降美国评级？

本次惠誉调降评级起源于今年5月，当时美国债务上限谈判正陷入僵局。

5月24日，惠誉就发布报告，将美国列入负面观察名单（相关报道：债务上限谈判焦灼，美国AAA评级或将不保），在报告中惠誉认为两党就债务上限的纷争严重损害了美国的政府治理，认为即便美国政府最终达成了债务上限协议，通过扩大债务上限这种吹泡泡的方式“治标不治本”，反而债务谈判中激烈的党争只会让投资人动摇对美国还款能力的信心，美国的信用依然处于降级的边缘。

当时，两党就债务上限僵持不下，谈判迟迟难有进展，许多机构已在为债务违约做好准备，而拜登最后在6月2日签署了债务上限法案，距离财政部耗尽资金的“X日”（6月5日）只有几天。

在本次下调评级的声明中惠誉再次提及债务谈判一事，其指出：“在过去20年中，美国的治理标准，包括财政和债务事务方面，一直在稳步恶化，尽管今年6月的两党协议暂停了债务上限直至2025年1月。不断出现的债务上限政治对峙和临时解决方案已经侵蚀了对财政管理的信心。此外，与大多数同行国家不同，美国政府缺乏中期财政框架，并且有一个复杂的预算过程。这些因素，再加上几次经济冲击、减税和新的支出计划，导致过去十年里债务持续增加。此外，由于人口老龄化导致社会保障和医疗保险费用上升，对应的中期挑战也没有得到解决。”

惠誉估算认为，尽管美国债务与 GDP 的比率目前为112.9%，低于2020年疫情时122.3%的峰值，但是很快美国债务将卷土重来，预计将在 2025 年达到 118.4%。债务比率远超AAA评级中位数（39.3%）两倍半以上，也大幅超过了 AA评级的44.7%。

惠誉的估算实际上有一定的依据，据美国财政部数据显示，在本次美国债务上限谈判时，美国目前联邦债务规模约31.47万亿美元，相当于每个美国人负债9.4万美元，而2013年美国债务上限导致政府停摆时，美国的债务金额为16.9万亿美元，10年间接近翻倍。

值得注意的是，自第二次世界大战结束以来，美国国会已102次批准对债务上限进行调整。仅自2001年以来，此类调整就高达20次。

自从1971年布雷顿森林体系解体后，凭借着美元霸权，美国长期维持对外贸易赤字，输出美元和通胀，并通过大量发债促使美元回笼，形成了“债务货币化”的美元循环体系。由此，美国财政赤字不断膨胀，财政纪律逐步废弛，美债遂成尾大不掉之势。

惠誉认为这种愈发频繁的债务上限危机，以及两党僵持拖到最后一刻的解决套路，只会不断侵蚀美国的治理水平，让国际社会质疑美国的货币信用。

而与高债务伴生的则是美国的高赤字，美国国会预算办公室预测，2025年之后，美国政府赤字率将一直保持在4.5%以上，这是美国自1930年以来首次出现类似情况。据美国穆迪分析公司预测，到2025年或2026年，美国每年需偿付的国债利息就将超过军费。

本次惠誉也强调了不断上升的政府总赤字的问题，相比美国政府的乐观预期，惠誉则认为2023年美国广义政府赤字将占大幅增长，从去年的3.7升至GDP的6.3%，这反映了联邦收入在周期性上的减弱、新的支出计划和更高的利息负担。

惠誉进一步预测认为，美国2024年和2025年的赤字水平将占到当年GDP的6.6%和6.9%，远高于正常AAA评级1%和AA评级2.8%的赤字率。

此外，惠誉还认为美国存在较大的地方赤字，其预计州和地方政府今年将出现总体上占GDP的0.6%的赤字，而2022年实现了0.2%的小幅盈余。新签署的《财政责任法案》虽然同意削减非国防可支配支出（占联邦总支出的15%），在中期财政前景方面只能提供有限改善，而惠誉不期待在明年11月选举前会有进一步实质性的财政巩固措施。

惠誉还进一步指出，随着高利率时代的持续，美国庞大的债务存量带来的付息压力会大幅增加美国政府的财政压力，根据惠誉估算，到2033年，美国的每年利息成本就将较现在翻倍，利息支出将达到GDP3.6%，同时，美国的社保基金将在2033年耗尽，如果不采取一些手段，美国财政或难以为继。

尽管惠誉没有明确说明，但是结合前面惠誉对于两党党争的担忧，恐怕我们很难在短时间内看到美国财政部能够有新的开源手段。

除了美国高债务，高赤字的现状，惠誉还认为，在美联储加息后高利率时代，信贷条件收紧、企业投资减弱和消费放缓的组合可能会导致经济在今年第四季度和明年第一季度进入“轻度”衰退。而今年美国的实际GDP年增长率将从去年的2.1%降至1.2%，并且2024年的总体增长仅为0.5%。职位空缺仍然较高，劳动参与率仍然较低（比疫情前水平低1个百分点），这可能对中期潜在增长产生负面影响。

实际上，对于美国的衰退问题，市场早有预期，而随着近期不断发布的经济数据（相关报道：美国二季度GDP大超预期，但真正考验在下半年？）显示，美国经济的韧性或高于市场预期，因此惠誉对于美国经济略微悲观的看法反而成为了反驳惠誉最大的论据之一。

白宫耶伦忙甩锅，业界反应平淡

在惠誉下调美国信用评级之前，据传拜登政府曾试图插手阻挠，官员曾与该公司高管会面，表达了反对意见。但这依旧于事无补。

在惠誉发布了更新的评级报告后，美国政府旋即接连表态，表达了对于惠誉降级的不满。

美国白宫新闻秘书卡琳•让-皮埃尔当天就进行了反驳，她表示：“在总统拜登的带领下，美国实现了全球主要经济体中最强劲的复苏，将美国在此时降级是违背现实的。”

一位白宫官员对于惠誉的降级行为表达了不解，他表示：“惠誉提到的治理问题发生在乔·拜登的前任、时任总统唐纳德·特朗普执政期间。尽管如此，该机构在（特朗普执政）那些年里仍将评级维持在 AAA，这是一个奇怪且毫无根据的决定，根据惠誉的衡量标准，美国的治理在拜登担任总统期间得到了改善。”

另一位官员则表示：“惠誉的工作人员在解释他们对美国政治体系的担忧时，反复提到2021年1月6日发生的事件，当时前总统特朗普的支持者冲击了国会大厦，声称2020年大选被窃取。本次债务上限谈判期间，特朗普也在鼓动共和党试图让债务违约。”

特朗普周二因试图推翻2020年总统大选结果而被起诉。特朗普否认有不当行为，并一再指责检察官出于政治目的追查他。

美国财政部长耶伦也对降级做出回应，称其“武断”且“过时”。她在一份声明中表示：“我强烈不同意惠誉评级的决定。惠誉的决定并没有改变美国人、投资者和世界各地的人们已经知道的事实：美国国债仍然是世界上最安全和流动性最高的资产，而且美国经济从根本上来说是强劲的。”

耶伦补充称，惠誉的许多担忧，包括与治理有关的担忧，在本届政府执政过程中，随着两党通过立法解决债务上限、投资基础设施以及提高美国竞争力的其他投资，这些担忧已经有所改善。

耶伦还进一步为拜登和自己的经济政策进行了辩护，他表示：“拜登总统和我致力于财政可持续性。最近的债务上限立法包括超过1万亿美元的赤字削减，并改善了我们的财政轨迹。展望未来，拜登提出了一项预算，将通过支持长期投资的平衡方法，在未来十年内减少赤字2.6万亿美元。”

值得注意的是，翻看惠誉的评级报告时，观察者网并未发现文中直接提及前总统特朗普和国会山事件。

实际上，除了美国政界，业界普遍也对这份降级报告反应相对平淡。

瑞穗证券美国首席经济学家史蒂文·里奇乌托（Steven Ricchiuto）表示：“这基本上只是告诉你，美国政府的支出存在问题。”

Running Point Capital Advisors 首席投资官迈克尔·舒尔曼 (Michael Schulman) 表示，“美国经济整体被视为强劲，我认为这只是我们盔甲上的一个小漏洞。”

华盛顿特区布鲁金斯学会汉密尔顿项目主任温迪·埃德尔伯格表示：“我不明白他们（惠誉）现在掌握的信息为何比债务上限危机解决之前更糟糕。”

Albion Financial Group 首席投资官杰森·韦尔 (Jason Ware) 表示：“我认为不会仅仅因为惠誉将我们从 AAA 降级到了 AA+，就会有太多投资者，尤其是那些拥有长期投资策略的投资者说我应该出售股票了。” 。

原交银国际董事总经理，思睿集团首席经济学家洪灏就发文表示：本次美国评级降级更像是惠誉的一次政治表态。

后续影响如何？

那么面对华尔街的见怪不怪和美国政界“全怪特朗普”的言论，惠誉的降级到底是不是小题大做呢？

实际并非如此。

翻看白宫和耶伦的逻辑，他们认为美国治理问题也好，财政问题也罢，都是他们给特朗普时代收拾烂摊子，但是实际上，美国目前的经济问题，拜登政府这么“丧事喜报”显然是隐瞒了客观事实。

以目前大家聚焦美国经济是否衰退为例，该问题实际上就是拜登政府的典型政策失误。

在特朗普时代，美国通胀水平常年保持在2.5%以下，而拜登上任后，在通胀走高的背景下，宣传通胀暂时论，而美联储鲍威尔作为特朗普钦点的共和党人，选择了跟随了拜登路线，错过了最佳的加息时间，导致美国2021年全年通胀为4.7%，2022年全年通胀高达8%，而其在获得连任后才打脸承认通胀暂时论的破产，从而带领美联储一年内暴力加息，导致大家年初对于经济衰退的强预期。

美国6月通胀3%创下了两年来的新低，相比9.1%的峰值的确大幅走低，但是依然高于特朗普时代1-2%的通胀水平，这对于美国到底是好事还是坏事呢？

换而言之，如果在通胀初期，美联储能够及时加息，或许美国现在不仅不需要将利率加至目前的水平，美国的利息支出水平也将远低于现在的水平，给财政部更加宽裕的施展空间。

同时，尽管今年上半年美国GDP相对坚韧，但是相比特朗普时代，GDP的表现还是相对逊色，市场对于美国经济的乐观预期其实是基于前期对于经济衰退的悲观预期上。

因此可以说美国政府“全赖特朗普”的论调就是单纯的甩锅，或者说正是民主党这种“都赖特朗普”得言论，反而进一步造成了两党割裂的现状，坐视了惠誉对于美国治理侵蚀的担忧。

而华尔街略显淡定的原因则更加的单纯，因为他们已经见过一次降级的历史，再来一次相对就没有那么惊魂未定。

长期以来，美国国债一直以AAA级资产类别，成为了避险的首选，具备着准现金的属性，一旦其评级下调，不仅将直接导致债务成本上涨，后续或将在全球金融市场引发蝴蝶效应。

惠誉下调美国评级，是继标准普尔于2011年8月下调美国评级之后美国第二次遭到评级下调。

2011年8月5日，标准普尔宣布，由于债务上限危机等问题，将美国AAA级长期主权债务评级下调一级至AA+，评级前景展望为“负面”。这是自1941年标普开始主权评级以来，美国首次丧失3A主权信用评级，打破了美国近百年维持最高评级的神话。当时即刻引发世界对美债危机的担忧，全球市场的不确定性大增，引发全球市场一系列的连锁反应和大波动。

受标普降级行动影响，2011年8月7日，以色列特拉维夫证券交易所TA-25指数开盘后超跌6%而暂停交易，收盘时该指数跌幅达6.99%；沙特阿位伯股市暴跌5.5%；8日，亚太各主要股指均创出阶段性低点，东京日经指数跌2.18%；韩国综合指数盘中跌幅超7%，收盘跌3.82%；同日，北美股市遭受重挫，道琼斯工业指数下跌5.55%，纳斯达克综合指数下跌6.9%，标准普尔500指数下跌6.66%，再创2008年金融危机之后最大单日跌幅。但是，国债市场的反应则没有股票市场剧烈，8日欧洲市场10年期美债的收益率甚至下跌了5个基点，至2.51%，低于降级消息前的2.56%。两年期美债收益率更是跌至0.252%的历史新低。

2011年8月8日，西方工业7国（G7）发表声明，高调指出：G7财长及央行行长承诺将采取一切必要措施，以支持金融市场的稳定性，通过相互信任的密切合作来确保经济增长，为美国经济背书。

不过当降级第二次发生，情况已然不同。

在这十年间，美国政府债务一再膨胀，曾经大家不断担忧的美债危机已经被证实仅仅是美国两党讨价还价的党争利器，而最后总能以扩大债务上限收尾，资本市场充斥着这次也一样的想法，因此对于惠誉“老生常谈”的问题显得漫不经心。

而另一个原因则是标普在2011年的降级直接改变了业界的游戏规则，比起AAA评级，政府担保白纸黑字写进合同成为了行业惯例，导致AAA评级不再作为唯一的依据。

雷蒙德·詹姆斯(Raymond James)分析师埃德·米尔斯(Ed Mills)就解释道：“我的理解是，当年标准普尔降级（美国评级）后，很多合同都被重新修改为‘AAA’或‘政府担保’，因此政府担保比惠誉评级更重要。”

相比2011年金融市场的巨幅波动，本次美国时隔12年再次被下调评级，资本市场的反应就相对平静了不少，不过还是免不了开启下跌模式。

消息公布后，纳斯达克期货指数，美元指数和十年前美国国债收益率纷纷跳水，今日亚太资本市场也持续下挫。

截止发稿时，亚太股指普遍下跌，午后跌势扩大，香港恒生指数收跌2.47%，韩国KOSPI指数跌1.9%，日经225指数跌2.30%，澳大利亚S&P/ASX200指数跌1.29%。

欧洲股市开盘全线下挫，英国富时100指数跌0.93%，德国DAX指数跌1.23%，欧洲斯托克50跌1.26%。